Bài viết này nhằm phân tích một cách khách quan nhất có thể (dựa trên lượng kiến thức và thông tin hạn chế của tác giả) tình hình kinh tế tài chính Việt Nam năm 2009, và các giải pháp mà Chính Phủ có thể đưa ra hoặc sẽ đưa ra nhằm phát triển kinh tế ổn định và phòng chống khủng hoảng. Hiện ở Việt Nam đa xuất hiện những mầm mống của khủng hoảng tài chính, và khả năng khủng hoảng xảy ra hay không tùy thuộc vào tính kịp thời của những giải pháp mà Chính Phủ có thể đưa

ra nhằm ngăn chặn nó. Theo nhận định của của tác giả thì xuất khẩu sẽ không tăng so với 2008, và tăng trưởng kinh tế của Việt Nam trong năm 2009 sẽ khó vượt qua mức 3%. Việc cần được ưu tiên trước mắt của Chính Phủ là tận dụng các nguồn lực hạn hẹp trong thời gian tới để cải thiện nền kinh tế mạnh hơn về chất trong năm 2009, tạo đà cho phát triển sau này. Đối với các nhà đầu tư, vẫn sẽ có những cơ hội tốt để đầu tư ở Việt Nam năm 2009, kể cả đầu tư trực tiếp và đầu tư chứng khoán.

Các áp lực từ bên ngoài

- Các thị trường xuất khẩu chính của Việt Nam sẽ gặp khó khăn trong năm 2009, bởi sự sụt giảm mức tiêu thụ ở các thị trường đó, sự cạnh tranh khốc liệt hơn từ các nước xuất khẩu khác, và sự giảm giá của các mặt hàng xuất khẩu chủ yếu của Việt Nam như hàng nông lâm nghiệp và dầu hỏa. Kim ngạch xuất khẩu có nguy cơ sẽ bị giảm trong năm 2009. Trên thực tế, kim ngạch xuất

khẩu những tháng cuối năm 2008 đã giảm đi, không chỉ ở Việt Nam mà cả ở Trung Quốc và những nước khác. Điều tất yếu là nhập khẩu của Việt Nam cũng sẽ phải giảm theo. Tuy nhiên thâm hụt cán cân thương mại của Việt Nam có thể bị tiếp tục tăng lên đáng kể, từ mức hơn 17 tỷ USD năm 2008 lên đến mức 20-25 tỷ USD vào năm 2009. Ngoài ra, ngành du lịch, là một ngành phát triển khá mạnh trong những năm trước và góp phần thu hút tiền từ nước ngoài vào Việt Nam, đến năm 2009 cũng gặp suy thoái, do các du khách nước ngoài có ít tiền để tiêu hơn và sẽ ít chọn những địa điểm xa xôi tốn kém như Việt Nam.

- Các nguồn tiền đầu tư và viện trợ vào Việt Nam, kể cả trực tiếp và gián tiếp, dài hạn hay ngắn hạn, chính phủ hay tư nhân, đều có xu hướng giảm trong năm 2009, do bản thân các nhà đầu tư đang gặp khó khăn và Việt Nam vẫn được đánh giá là thị trường có mức độ mạo hiểm cao. Các nguồn FDI có nguy cơ giảm (hầu hết tiền FDI vào Việt Nam không phải tiền tự có của các nhà đầu tư, mà cũng là tiền đi vay; ngoài ra một lượng lớn tiền FDI là đổ vào bất động sản, nhưng các dự án BĐS sẽ trở nên kém hấp dẫn trong năm 2009). Khoản kiều hối (tiền do 3 triệu người Việt sống ở nước ngoài gửi về), đang ở mức 6-7 tỷ USD một năm, cũng sẽ bị giảm đáng kể, vì bản thân những người Việt ở nước ngoài cũng gặp khó khăn hơn về kinh tế trong năm 2009. Các khoản viện trợ ODA cũng sẽ bị cắt giảm (ví dụ như Nhật đa tuyên bố tạm ngừng viện trợ ODA cho Việt Nam).

- Nếu như những năm trước các luồng tiền chảy vào Việt Nam bù lại được cho thâm hụt cán cân thương mại, thì đến 2007-2008 đa không còn được như thế nữa, và đến 2009 thì tình hình có xu hướng tồi thêm. Có thể có net outflow lên đến 7-10 tỷ USD hoặc hơn thế vào năm 2009 (bằng hơn một nửa dự trữ ngoại tệ của Việt Nam hiện tại ?). Điều này sẽ có ảnh hưởng xấu trực tiếp đến dự trữ ngoại tệ của Việt Nam, và có thể gây mất ổn định cho nền kinh tế.

Các khó khăn nội tại

- Vấn đề tham nhũng (corruption) và gian trá (fraud). Nó như là thứ sâu mọt không chỉ ăn lá của cái cây Việt Nam, mà ăn tận vào thân cây và gốc rễ, và nó đẻ ra nhiều vấn đề kinh tế và xã hội khác (như bất công, thoái hóa xã hội, thự phẩm độc hại, làm ăn kém hiệu quả, ...). Trong bảng xếp hạng về tham nhũng của tổ chức Minh Bạch Quốc Tế (Transparency International) năm 2008, thì Việt Nam chỉ đạt 2,7 điểm trên 10 về minh bạch, đứng hạng rất thấp so với thế giới. Theo một điều tra của tập đoàn kiểm toán Ernst & Young năm 2008 thì 96% các doanh nghiệp ở Việt Nam "chấp nhận chung sống với tham nhũng để được việc".

- Cơ chế và trình độ quản lý. Việt Nam đã đi được chặng đường đổi mới 20 năm và đa có nhiều tiến bộ về kinh tế. Tuy nhiên, trong cơ chế quản lý của Việt Nam vẫn còn nhiều cái cũ kỹ, bất hợp lý, nhiều lỗ hổng và mâu thuẫn, làm cản trở sự phát triển, và gây ra tham nhũng. Khó có thể chống tham nhũng một cách hiệu quả, nếu không đổi mới được các cơ chế và luật lệ sao cho phù hợp hơn. Trình độ quản lý kinh tế tài chính ở Việt Nam nhìn chung còn chưa cao. Cơ chế thiếu hợp lý cũng dẫn đến việc bộ máy nhà nước và các doanh nghiệp nhà nước ít thu hút được các nhà quản lý giỏi, và có giỏi cũng khó làm việc hiệu quả, và những người ít thực tài lại có khi dễ được đề bạt hơn nhờ tham nhũng.

- Thâm hụt cán cân thương mại, cán cân vãng lai, và nợ nước ngoài. Nợ nước ngoài của Chính Phủ Việt Nam ở mức 30% GDP chưa phải là cao (dưới mức 50% GDP có thể coi là an toàn), nhưng thâm hụt cán cân thương mại (balance of trade) đang ở mức rất cao (đến 1/4 GDP). Sự thâm hụt đó chủ yếu được bù lại bằng các khoản đầu tư vào Việt Nam hoặc tiền gửi không hoàn lại từ nước ngoài về Việt Nam. Nhưng nó sẽ là một trong những yếu tố gây bất ổn định rất nguy hiểm (gây tăng

nợ hoặc/và giảm dự trữ ngoại tệ), nếu như các khoản tiền rót vào Việt Nam bị cắt giảm hay đơn giản là không theo kịp sự thâm hụt cán cân thương mại. Tuy Việt Nam có tỷ lệ tiết kiệm khá cao (hơn 30% GDP), nhưng đầu tư cao hơn tiết kiệm (đến 40% GDP), dẫn đến thâm hụt cán cân vãng

lai (current account) năm 2007 gần 10% GDP và năm 2008 cũng sẽ cao. (Những năm 2005 và 2006 thâm hụt cán cân vãng lai chỉ có 0,9% và 0,3% GDP). Tỷ lệ -10% chư phải quá cao. (Các nước Đông Âu trong quá trình chuyển đổi có cáng cân vãng lai đến -20%). Tuy nhiên trong tình hình nguồn tiền từ nước ngoài khan hiếm thì sự thâm hụt cán cân vãng lai cũng đáng lo ngại.

- Đầu tư kém hiệu quả. Chỉ số ICOR (incremental capital output ratio) là một chỉ số đo hiệu quả đầu tư, và chỉ số đó càng thấp thì hiệu quả đầu tư càng cao, và ngược lại. Việt Nam hiện tại có ICOR xấp xỉ 5 (tăng lên từ 4,4 trong giai đoạn 2001-2006) là thuộc loại quá cao, chứng tỏ hiệu quả đầu tư kém. Có thể do nhiều lý do, ví dụ như chiến lược kém, quản lý kém, đầu cơ quá nhiều, và tham nhũng. Trong giai đoạn phát triển, phải đầu tư cơ sở hạ tầng nhiều, là những thứ không đem lại output lớn ngay nhưng quan trọng về lâu dài, và do đó ICOR có thể cao. Tuy nhiên điều đáng chú ý là ICOR của Việt Nam cao hơn hẳn của một số nước khác trong những giai đoạn phát triển tương tự. Ví dụ Nhật Bản có ICOR = 3,2 trong giai đoạn 1961-1970, Hàn Quốc có ICOR = 3, Đài Loan có ICOR = 2,7 và Thái Lan có ICOR = 4,1 trong giai đoạn 1981-1995, Trung Quốc có ICOR = 4 trong giai đoạn 2001-2006. Đặc biệt, năm 2007 là năm đầu tư và đầu cơ tăng đột biến ở Việt Nam, dẫn đến tăng trưởng tín dụng 120% và cung tiền tăng 60% so với 2006. Nhiều doanh nghiệp lớn chạy theo "lợi nhuận dễ dàng", không tập trung vào các thế mạnh chính của mình mà đầu tư tràn lan sang các thứ khác như tài chính và bất động sản. Có một điểm sáng đáng chú ý ở Việt Nam, là tỷ lệ tiết kiệm ở mức 30-35% GDP trong năm năm vừa qua, thuộc loại rất cao so với thế giới. Nếu giả sử vốn nước ngoài không đổ vào thêm (nhưng cũng không rút ra), thì 30% tiết kiệm dành cho đầu tư với hệ số ICOR = 5 cũng tạo ra được tăng trưởng bằng 30%/5 = 6%. Nếu như năm 2009 không đạt được mức tăng trưởng 6%, thì sẽ là tổng hợp của nhiều lý do, nhưng có lẽ một trong những lý do chính sẽ là: hiệu quả đầu tư điều chỉnh giảm xuống, do những đầu tư tồi từ những năm trước bị điều chỉnh giá trị giảm xuống trong năm 2009. (Tức là chỉ số ICOR trên thực tế ở Việt Nam có thể còn cao hơn 5).

- Bong bóng bất động sản. Giá bất động sản ở Việt Nam đi lên chóng mặt trong những năm vừa qua, và hiện quá cao và bất hợp lý so với mức thu nhập trung bình. (Giá các dự án căn hộ ở Sài Gòn tăng từ 8 triệu / m2 năm 2006 lên thành 30 triệu / m2 cuối năm 2007. Một căn hộ mới "loại rẻ nhất, xây cho người thu nhập thấp" ở Hà Nội cũng được treo giá 50 nghìn USD, bằng 25 năm lương trung bình; để so sánh, giá nhà trung binh ở Mỹ vào thời điểm cao nhất năm 2006 trước khi sụt giảm cũng không vượt quá 7 năm lương trung bình). Sự tăng giá đó một phần là do kinh tế đi lên, nhưng mặt khác là do ảnh hưởng của "nguồn tiền dễ dãi" (trong đó tiền nước ngoài, và cả tiền tham nhũng) và đầu cơ quá nhiều (ước tính lên đến 80% ở TP HCM). Theo TS Lê Xuân Nghĩa (Vụ trưởng Vụ Chiến lược Ngân hàng Nhà nước) thì giá BĐS là "giá ảo", cao gấp mấy lần giá trị thực, và tổng vay nợ BĐS ở Việt Nam qua các hình thức khác nhau bằng đến 50% dư nợ của hệ thống ngân hàng, và bằng cả GDP của Việt Nam năm 2008, tuy rằng theo một con số chính thức của Ngân Hàng Nhà Nước tháng 11/2008 thì tổng vay nợ BĐS "chỉ có" 115 tỷ đồng, hay gần 10% GDP (con số này chưa tính những khoản như vay thế chấp ?). Giá BĐS lên nhanh kéo theo xây dựng ồ ạt, dẫn đến dư thừa trong năm 2008 (thừa ở đây là thừa tương đối, do quá mất cân bằng so với khả năng tài chính, còn tất nhiên về tuyệt đối thì vẫn thiếu), cộng với việc "nguồn tiền dễ dãi" trở nên "khó khăn", khiến giá rớt xuống, dẫn đến nhiều công ty xây dựng và "nhà đầu cơ" với đon bẩy cao đứng bên bờ phá sản. Tuy trong năm 2008 bong bóng bất động sản đa được xì hơi bớt (giá

BĐS nhiều nơi giảm 25-30%, và có nơi giảm đến 50-70%) nhưng vẫn ở mức lo ngại, có thể đe dọa hệ thống ngân hàng Việt Nam với khoản nợ xấu kếch xù. Có thể thấy nhiều điểm khá giống nhau giữa bong bóng BĐS ở Việt Nam với khủng hoảng BĐS ở Mỹ.

- Khủng hoảng tài chính 2008. Trong khi thế giới có khủng hoảng tài chính thế giới mà đến nửa sau 2008 mới bộc lộ rõ, thì Việt Nam có khủng hoảng tài chính của Việt Nam từ nửa đầu 2008 (và đến cuối 2008 đa giải quyết được phần nào). Hệ thống ngân hàng bị thiếu thanh khoản trong nhiều tháng, có khi lãi suất qua đêm lên đến 43% hồi đầu năm. Lãi suất quá cao trong năm 2008 góp phần tạo khó khăn cho phần lớn các doanh nghiệp. Theo hiệp hội doanh nghiệp vừa và nhỏ, thì vào tháng 10/2008 có đến 80% các doanh nghiệp vừa và nhỏ gặp khó khăn, trong đó có 20% có nguy cơ đóng cửa, 60% còn lại có sản xuất sút kém. Đến khi lãi xuất giảm vào cuối 2008 thì các ngân hàng lại đứng trước một khó khăn mới, là đa có thời gian vay vào với lãi suất cao (gần 20% cho tiền gửi 1 năm), và bây giờ cho vay ra với lãi suất thấp hơn (khoảng 13%) nhưng nhiều doanh nghiệp vẫn sợ không dám vay, và tiền ứ đọng trong ngân hàng (vào thời điểm 11/2008 thừa gần 100 nghìn tỷ VND không có người vay). Hơn nữa, tỷ lệ nợ xấu trong các ngân hàng có thể rất cao, và có thể đến năm 2009 mới thể hiện rõ điều này. Thị trường chứng khoán thụt sâu sau bong bóng 2006-2007 (từ 1100 điểm năm 2007 xuống còn 300 điểm hiện tại) và giảm thanh khoản, các nhà đầu tư nước ngoài rút khỏi thị trường, khiến việc huy động vốn qua kênh chứng khoán (cổ phiếu, trái phiếu) cũng bị tắc nghẽn. Bản thân vốn huy động trái phiếu chính phủ trong 10 tháng đầu năm 2008 cũng chỉ đạt 52% kế hoạch.

Lạm phát sẽ ra sao?

- Thập kỷ 80 của thế kỷ trước là thập kỷ siêu lạm phát của Việt Nam, với mức lạm phát trung bình đến 100%/năm, và đặc biệt là năm 1986 lạm phát lên đến gần 800%/năm. Nguyên nhân chính là do nền kinh tế bao cấp thời đó bị khủng hoảng thiếu kinh niên, quản lý tập trung quá yếu kém, và không thu hút được vốn đầu tư nước ngoài (nguồn đầu tư chủ yếu từ nước ngoài là Liên Xô, nhưng bản thân lúc đó Liên Xô đang xuống dốc và sắp tan vỡ). Từ những năm 1990, cùng với việc mở cửa và phát triển kinh tế theo định hướng thị trường, đồng tiền Việt Nam đa trở nên ổn định hơn (tỷ giá USD/VND là 11000 vào năm 1992, sau 16 năm mới tăng lên tổng cộng hơn 40% thành 16-17000 vào năm 2008). Vấn đề chống làm phát trở thành một trong những vấn đề được chính phủ ưu tiên hàng đầu, và lạm phát thường giữ được ở mức dưới 10%. Tuy nhiên lạm phát của năm 2008 đa lên đến hơn 22% (và có lúc đỉnh điểm lên gần 30%). Những lý do chủ yếu khiến lạm phát năm 2008 lên trên 20% là:

(Đồ thị: giá gạo trên thị trường CBOT ở Mỹ, tính theo US$ / hundredweight; 1 hundredweight = 50,8 kg)

- "Nhập khẩu lạm phát". Giá cả các nguyên nhiên vật liệu (xăng dầu, sắt thép, ...) và thực phẩm trên thế giới tăng rất mạnh trong thời gian 2007-2008, trước khi giảm xuống vào nửa sau 2008. Giá một số mặt hàng thiết yếu tính theo US$ có lúc tăng đến hơn 100% trong vòng 1 năm. Một phần sự tăng đó là do thế giới phát triển nóng (đặc biệt là nhu cầu nhập khẩu nguyên nhiên vật liệu của Trung Quốc tăng cao), nhưng một phần rất lớn là do các quĩ đầu cơ làm khuyếch đại lên nhiều lần sự tăng cầu và đẩy giá cả tăng nhanh. Giá cả trên thế giới tăng kéo giá ở Việt Nam tăng theo. Đặc biệt là giá thực

phẩm, và vì thực phẩm chiếm tỷ trọng lớn trong rổ CPI của Việt Nam, nên lạm phát ở Việt Nam cao hơn hẳn các nước khác. Điều đó cũng giải thích vì sao những tháng cuối 2008 có thiểu phát

(deflation) tại Việt Nam, khi mà giá cả trên thế giới cho thực phẩm và nguyên nhiên vật liệu giảm nhiều.

(Đồ thị: tăng trưởng cung tiền, tín dụng, và lạm phát trong giai đoạn 2001-2007. Nguồn: từ ThS Nguyễn Thanh Bình, lấy từ WB & IMF)

- Tỷ giá USD/VND gần như cố định. Khi giá các mặt hàng trên thế giới tăng lên trong giai đoạn 2007-2008 thì cũng là lúc đồng USD bị mất giá so với các đồng ngoại tệ khác. Nếu lấy một rổ ngoại tệ trong đó có cả USD và các đồng tiền lớn khác như Euro, Yên Nhật, Nhân Dân Tệ, ... thì USD mất giá so với rổ đó khoảng 5-10% trong 1 năm. Có lúc trên thị trường tự do tỷ giá USD/VND cũng giảm xuống vài % so với giá chính thức vào đầu 2008. Giá cả các mặt hàng nếu tính theo rổ ngoại tệ, thì ổn định hơn là nếu tính theo USD. Như vậy việc Việt Nam cố định tỷ giá USD/VND (nhằm ổn định tài chính) lại là yếu tố gây mất ổn định giá trong giai đoạn 2007-2008, góp phần tăng lạm phát thêm quãng 5-7%.

- Lượng cung tiền VND tăng mạnh (đặc biệt trong năm 2007 lượng M2 tăng những 60%), trong khi lượng hàng hóa không tăng nhiều tương ứng. Hiệu quả đầu tư kém (hệ số ICOR xấp xỉ 5) là một trong những nguyên nhân dẫn đến lượng hàng tăng không theo kịp lượng tiền. Về tốc độ thay đổi của lượng cung tiền, có một điểm cần chú ý, là các đồ thị thống kê ở trên chỉ tính đến lượng tiền VND. Lượng tiền USD và vàng được dùng như tiền ở Việt Nam khá lớn (hiện không có số liệu, nhưng có thể tạm hình dung là có đến 30% giao dịch ở Việt Nam là được thực hiện bằng USD và vàng) và lượng tiền USD và vàng này tăng chậm hơn nhiều so với VND. (Có thể tạm ước tính số $ tiền mặt ở Việt Nam khoảng vài tỷ USD, và lượng vàng được dùng như tiền ở Việt Nam lên đến hàng nghìn tấn, tương đương nhiều chục tỷ USD -- riêng 4 tháng đầu năm 2008 Việt Nam đa nhập 52 tấn vàng, tương đương hơn 1,5 tỷ USD). Hơn nữa, việc tăng nhanh cung tiền VND một phần là do hệ thống ngân hàng phát triển, nhiều người gửi tiền vào ngân hàng và vay từ ngân hàng hơn. Lượng tiền đó trước kia không nằm trong các ngân hàng, nhưng không có nghĩa là không có lưu thông hay khuyếch đại. Nếu điều chỉnh theo các yếu tố đó, thì tổng lượng cung tiền tuy có tăng nhanh trong mấy năm vừa qua, đặc biệt là năm 2007, nhưng không tăng đến mức 40-60% (mà có thể là 25-40%). Nếu không thì khó giải thích vì sao lạm phát cho đến 2007 giữ được ở mức tương đối thấp. Tuy sự tăng đột biến cung tiền trong năm 2007 có đóng góp một phần đáng kể vào việc lạm phát cao đột biến trong 2008, nhưng ảnh hưởng của "nhập khẩu lạm phát" có lẽ vẫn lớn hơn.

(Đồ thị: so sánh giữa độ tăng cung tiền và độ tăng GDP)

- So với năm 2008, thì tình hình năm 2009 thay đổi khá nhiều.

Trong các yếu tố gây nên lạm phát của năm 2008, thì yếu tố lượng cung tiền VND tăng vẫn còn nhưng chắc sẽ không tăng nhanh như 2007, yếu tố VND mất giá so với các ngoại tệ mạnh vẫn còn (tuy lần này sẽ là VND mất giá ngay so với USD, trong khi USD có khả năng tăng giá so với Euro và Yên trong năm 2009). Tuy nhiên, giá cả các mặt hàng như lương thực, xăng dầu, sắt thép (và giá cả sinh hoạt nói chung) trên thế giới ít có xu hướng tăng trong năm 2009 so với năm 2008, mà ngược lại có xu hướng giảm kể từ cuối 2008, và như vậy nó cũng tạo áp lực kéo giá xuống ở Việt Nam ("nhập khẩu thiểu phát"). Do có những lực kéo giá lên và kéo giá xuống bù trừ bớt cho nhau, nhiều khả năng là năm 2009 ở Việt Nam vẫn có lạm phát, nhưng sẽ dưới 10%/năm.

Tỷ giá ngoại tệ đi về đâu?

- Sau giai đoạn khủng hoảng của những năm 1980, thì từ những năm 1990 đồng VND trở nên tương đối ổn định. Tỷ giá USD/VND năm 1992 là 11000, và đến 2008 là 16000-17000, với mức trượt giá của đồng VND so với đồng USD trung bình 2,5%/năm trong vòng 16 năm 1992-2008. Tuy có một số giai đoạn ngắn mà đồng tiền Việt Nam lên giá, nhìn chung thì VND có xu hướng giảm giá so với các ngoại tệ mạnh, bởi các yếu tố như: lạm phát trung bình ở Việt Nam cao hơn các nước giàu, tỷ lệ lượng tiền VND được bơm thêm vào hệ thống tài chính hàng năm nhiều hơn , và thâm hụt cán cân thương mại. (Những điều này khó tránh khỏi khi mà Việt Nam muốn giữ tốc độ phát triển kinh tế cao). Tuy nhiên, năm 2009 là năm đặc biệt, do có suy thoái toàn cầu, và khủng hoảng tài chính Việt Nam từ 2008. Câu hỏi đặt ra là liệu tỷ giá của VND so với các ngoại tệ mạnh có giữ được ổn định trong năm 2009 không, hay cũng sẽ thay đổi mạnh.

(Các đồ thị: tỷ giá USD/JPY và USD/EUR trong nửa sau 2008. Nguồn: x-rate.com)

- Một diểm đáng chủ ý là bản thân tỷ giá giữa các ngoại tệ mạnh với nhau cũng dao động rất mạnh trong năm vừa qua (một điều phản ánh sự đầu cơ quá nhiều và phát triển theo xu hướng bất ổn định của nền kinh tế toàn cầu). Ví dụ như tỷ giả USD/Yên giảm 20% từ 110 xuống còn 88 trong 4 tháng cuối 2008, và tỷ giá USD/Euro cũng lên xuống mấy chục % trong một thời gian ngắn . Trong tình hình đó, tỷ giá của VND so với các ngoại tệ không thể không giao động mạnh (nếu giao động ít so với ngoại tệ này, thì sẽ giao động nhiều so với ngoại tệ khác). Việc giao động mạnh như vậy ắt hẳn sẽ gây những khó khăn trong xuất nhập khẩu, nợ nước ngoài, và quản lý rủi ro.

- Hiện tại Việt Nam đang cố định tỷ giá USD/VND, nhưng đứng trước hai vấn đề: 1)

bản thân đồng USD mất ổn định hơn trước nhiều, và việc cố định tỷ giá VND vào USD trong hoàn cảnh như vậy có thể có hại nhiều hơn có lợi; 2) các yếu tố như thâm hụt cán cân thương mại, cán cân vãng lai, lạm phát cao làm cho VND có xu hướng giảm giá so với các ngoại tệ, và như vậy việc cố định tỷ giá cứng nhắc quá có thể dẫn đến khủng hoảng ở một thời điểm nào đó, như đa từng xảy ra ở nhiều nơi.

- Khi tỷ giá (giữa các đồng tiền với nhau, hay giữa tiền và vàng bạc) được giữ một cách thiên cưỡng ở mức quá cao hay quá thấp, trong khi các điều kiện kinh tế khác tạo lực đẩy mạnh theo hướng ngược lại, thì đến một lúc nào đó cái tỷ giá đó sẽ bị vỡ và tạo khủng hoảng trong một thời gian. Điều đó đa xảy ra đối với đồng USD năm 1971 (Mỹ phải bỏ đảm bảo USD bằng vàng khi mà dự trữ vàng của Mỹ xuống còn quá thấp), với đồng Bảng Anh năm 1992 (khi kinh tế của Anh yếu so với châu Âu mà đồng Sterling có tỷ giá quá cao trong cái "European Exchange Rate Mechanism"), và các đồng tiền Đông Nam Á vào năm 1997. Vào thời điểm trước khủng hoảng tài chính châu Á năm 1997, Thái Lan và một số nước khác cố định tỷ giá đồng tiền của mình với USD. Việc cố định tỷ giá với ngoại tệ mạnh (dollarization) là hình thức chính phủ đứng ra đảm bảo đồng tiền nội tệ, giúp cho nó ổn định và kinh tế dễ phát triển. Tuy nhiên nó cũng làm sinh ra các mầm mống dẫn đến khủng hoảng như: các doanh nghiệp vay nợ bằng ngoại tệ quá nhiều, phát triển nóng và đầu cơ quá nhiều, một lượng tiền lớn từ nước ngoài đổ vào là tiền đầu cơ ngắn hạn. Kèm theo với thâm hụt ngân sách chính phủ và nợ nước ngoài lên cao, thì đến một lúc nào đó dự trữ ngoại tệ giảm đến mức báo động, hệ thống tài chính có dấu hiệu lung lay, các nhà đầu tư hay đầu cơ nước ngoài mất niềm tin đồng loạt rút vốn (và hơn nữa còn "bán khống" đồng tiền bản địa), dẫn đến khủng hoảng tiền tệ (currency crisis) khi mà đồng tiền mất giá đến một nửa so với USD trong vòng một thời gian rất ngắn, và kéo theo sự sập tiệm của hệ thống ngân hàng và nhiều doanh nghiệp khác.

- Tình hình của Việt Nam năm 2009 hiện chưa nguy hiểm như Thái Lan năm 1997: tỷ lệ nợ nước ngoài ít hơn (30% so với 70%), khả năng bị "đầu cơ tấn công" (speculative attacks) hầu như không

có (do thi trường không mở như Thái Lan, dòng tiền bị kiểm soát chặt chẽ hơn). Tuy nhiện vẫn có những mầm mống đáng lo ngại có thể dẫn đến khủng hoảng tiền tệ, như là: thâm hụt cán cân thương mại lớn (ước tính trên 20 tỷ USD, hay trên 1/4 GDP, trong năm 2009), dự trữ ngoại tệ giảm, phát triển nóng và hiệu quả đầu tư không cao, bong bóng bất động sản, nợ xấu nhiều trong hệ thống ngân hàng, nền kinh tế có nguy cơ chựng lại.

- Hiện tại, giá USD ở các ngân hàng Việt Nam khoảng 16900VND và giá tự do khoảng 17200VND, nhưng giá USD trong các forward contracts (hợp đồng đổi ngoại tệ cho tương lai) đa lên đến 20000VND. Theo dự đoán của tác giá, sẽ ít có khả năng khủng hoảng tỷ giả ngoại tệ ở Việt Nam trong năm 2009, vì Chính Phủ sẽ có những biện pháp mềm dẻo và điều chỉnh tỷ giá lên "theo hướng thị trường" (tức là hạ giá đồng VND so vớ USD) trước khi vấn đề trở nên quá căng thẳng. Những khó khăn của nền kinh tế (ví dụ như giảm đầu tư nước ngoài, thâm hụt cán cân vãng lai, giảm dự trữ ngoại tệ, nợ xấu trong ngân hàng, khó khăn của các doanh nghiệp, giảm độ confidence) là những yếu tố đẩy tỷ giá USD/VND đi lên. Việc nâng tỷ giá cũng là một cách hỗ trợ cho các doanh nghiệp xuất khẩu trong tình hình khó khăn, và hạn chế nhập khẩu bừa bãi, giúp các doanh nghiệp trong nước dễ tiêu thụ hàng trong thị trường nội địa hơn. Khó biết trước là giá USD/VND sẽ lên đến đâu trong năm 2009, nhưng giả sử có lên 10-15% thì cũng chưa có gì nguy hiểm đặc biệt cho nền kinh tế, nếu như giá các mặt hàng nguyên nhiên vật liệu và thực phẩm tính theo USD giảm nhiều, và lạm phát tính theo VND giữ được ở mức vừa phải.

Xuất khẩu trong năm 2009

- Chính Phủ Việt Nam đặt mục tiêu xuất khẩu năm 2009 tăng 13% so với 2008, tương đương kim ngạch xuất khẩu 72 tỷ USD (giảm xuống từ mức tăng 20-30% trong mấy năm trước). Tuy nhiên, con số này có lẽ hơi quá lạc quan trong tình hình hiện tại.

- Sự suy thoái, khủng hoảng tài chính và giảm sút tiêu dùng của các nước phát triển đa kéo theo thị trường xuất khẩu của toàn thế giới giảm sút từ cuối năm 2008, và xu hướng là năm 2009 sẽ giảm sút so với 2008. Mức tiêu thụ ở các thị trường chính như Mỹ, châu Âu, Nhật Bản giảm đi. Đồng thời, giá cả cũng có xu hướng giảm (thiểu phát tháng 11/2008 ở Mỹ là 1.7%) . Đặc biệt giá của một số mặt hàng xuất khẩu chính của Việt Nam như tài nguyên thiên nhiên và nông nghiệp giảm rõ rệt. Hơn nữa, các thị trường chính gần như đa bão hòa, khi mà phần lớn các hàng tiêu dùng bán trong siêu thị là "made in China" hoặc được nhập từ các nước khác, trong đó có Việt Nam. Kể cả khi không có khủng hoảng, thì sự bão hòa thị trường ắt cũng dẫn đến sự giảm tăng trưởng xuất khẩu toàn cầu.

- Từ cuối 2008, xuất khẩu của nhiều nước, trong đó có Việt Nam, bắt đầu giảm. Kể cả Trung Quốc, nước có tăng trưởng và xuất khẩu mạnh nhất thế giới (và chủ yếu là xuất hàng chế biến), cũng có xuất khẩu giảm trong tháng 11/2008. Trong khi thị trường có xu hướng bão hòa và tổng thị trường xuất khẩu có khả năng bị giảm, thì cách duy nhất để tăng xuất khẩu là chiếm thị phần của nước khác. Mà muốn chiếm thị phần thì phải có khả năng cạnh tranh mạnh. Nhìn chung, nước có khã năng cạnh tranh mạnh nhất vẫn là Trung Quốc. Bản thân việc Trung quốc là nước chủ nợ lớn (Mỹ nợ Trung Quốc cả ngàn tỷ USD) và là bạn hàng lớn nhất cửa nhiều nước khiến cho họ có lợi thế

trong đàm phán xuất khẩu cũng như trong việc thúc đẩy tăng trưởng kinh tế trong nước họ và tăng chất lượng các mặt hàng. Những nước khác như Ấn Độ, Malaysia, v.v. ắt hẳn cũng sẽ đấu tranh quyết liệt nhằm giữ thị phần xuất khẩu. So với các nước đó, thì Việt Nam không có nhiều lợi thế.

Việt Nam hiện chủ yếu cạnh tranh về giá thành (do giá nhân công Việt Nam rẻ) chứ ít cạnh tranh được về chất lượng. Nhưng khả năng cạnh tranh về giá cũng có hạn: ví dụ như Trung Quốc có thể cạnh tranh về giá với Việt Nam, vì họ có thể bán không cần lãi thậm chí bù lỗ cũng không sao, miễn sao giải quyết được vấn đề công ăn việc làm và vấn đề xã hội của họ.

(Đồ thị: tỷ trọng xuất khẩu các ngành của Việt Nam năm 2008)

- Nếu tính theo ngành, thì kim ngạch xuất khẩu tài nguyên (hiện chiếm 20% xuất khẩu) sẽ giảm do giá giảm nhiều và khối lượng không thể tăng nhiều. Hàng nông sản cũng giảm: giá gạo giảm mà khối lượng xuất khẩu không thể tăng nhiều vì sản lượng có hạn, và ngành thủy sản cũng đang đứng trước rất nhiều vấn đề (thị trường xuất khẩu gặp khó khăn, thừa cá, thiếu chất lượng, quản lý kém, lỗ chênh lệch tỷ giá, v.v.). Các mặt hàng chế biến như may mặc, giày dép, đồ gỗ cũng sẽ bị sức ép từ Trung Quốc và các nước khác. Tất nhiên không phải ngành xuất khẩu nào cũng có nguy cơ đi xuống. Có một số ngành xuất khẩu, ví dụ như công nghệ thông tin (như gia công phần mềm, sản xuất chip, ...) có khả năng đi lên. Ngoài ra, có một số thị trường mới, như ở Trung Đông và Châu Phi, có thể bù lại phần nào việc các thị trường chính ảm đạm (nhưng đây không phải là những thị trường lớn, và không phải chỉ có Việt Nam nghĩ ra việc xuất sang Trung Đông, mà Trung Quốc và các nước khá đều nghĩ ra). Nếu cộng cả ngành tăng và ngành

giảm lại với nhau, thì tổng kim ngạch xuất khẩu ít có khả năng tăng. Ví dụ, giả sử kim ngạch xuất khẩu tài nguyên giảm 20%, nổng sản giảm 10%, các hàng công nghiệp và chế biến giữ nguyên, và các mặt hàng khác tăng 20%, thì tổng cộng xuất khẩu sẽ giảm khoảng 2%. (Con số này có thể vẫn còn quá lạc quan).

- Trong tình hình như vậy, rất khó có khả năng Việt Nam đạt mục tiêu tăng trưởng xuất khẩu 13% trong năm 2009. Nếu giữ được mức xuất khẩu trong năm 2009 bằng năm 2008 đa có thể coi là may mắn. Tất nhiên, khi xuất khẩu giảm, nhập khẩu cũng sẽ phải giảm theo (một phần cũng vì giá của một số mặt hàng nhập khẩu đi xuống).

Tốc độ tăng trưởng kinh tế

- Trong những năm 1998-1999, khi mà ảnh hưởng xấu của đợt khủng hoảng tài chính châu Á còn đang diễn ra, thì kinh tế của Việt Nam cũng phát triển chậm lại, nhưng vẫn giữ được ở mức 5-6%, để rồi tăng lên mức 7-8% những năm sau đó. Tuy nhiên, cuộc khủng hoảng thế giới lần này nặng hơn nhiều so với cuộc khủng hoảng tài chính châu Á năm 1997, và Việt Nam cũng sẽ bị ảnh hưởng mạnh hơn, do đa hội nhập sâu hơn vào nên kinh tế thế giới.

(Đồ thị: Mức tăng trưởng kinh tế của Việt Nam hàng năm từ 1984 đến 2008. Nguồn: bài viết của TS Võ Hùng Dũng "Lạm phát với nông nghiệp - nông thôn" đăng trên các báo Việt Nam vào 06/2008)

- Vào thời điểm cuối năm 2008, Chính Phủ Việt Nam vẫn đặt mục tiêu tăng trưởng 6-7% cho năm 2009, World Bank và IMF thì dự báo mức độ tăng trưởng của Việt Nam sẽ là 5%, còn Deutsch Bank đánh giá là Việt Nam sẽ tăng trưởng quãng 4%. Hầu hết các nước khác cũng được dự báo là mức tăng trưởng trong năm 2009 sẽ giảm đi, và các nước tiên tiến sẽ suy thoái. Ví dụ nước Đức (nước có nền kinh tế mạnh nhất châu Âu) được dự báo suy thoái với GDP tăng trưởng âm 2.2% trong năm 2009. Tăng trưởng của Trung Quốc cũng được dự báo sẽ giảm từ 9% còn 6%.

Và vì "khi Trung Quốc hắt hơi thì Việt Nam cảm cúm", nên độ tăng trưởng của Việt Nam cũng có nguy cơ giảm trên 3%, và như vậy dự báo của DB có vẻ hợp lý hơn dự báo của WB hay mục tiêu

của chính phủ Việt Nam đề ra. Tuy nhiên thậm chí con số tăng trưởng 4% mà DB đưa ra có thể vẫn còn quá lạc quan, và từ khi DB đưa ra con số đó, tình hình thế giới đa diến biến theo chiều hướng xấu đi thêm.

- Việc tăng nhanh xuất khẩu trong những năm vừa qua đa góp phần không nhỏ vào tốc độ tăng trưởng kinh tế, và việc xuất khẩu bị chựng lại sẽ làm tốc độ tăng trưởng giảm đáng kể. Để thấy điều đó, ta có thể xét mô hình giả dụ sau (tuy không hẳn đúng thực tế, nhưng có lẽ gần đúng). Giả dụ năm trước 25% output của Việt Nam là dành cho xuất khẩu (tuy kim ngạch xuất khẩu cao hơn 25% GDP nhiều, nhưng để tính output phải trừ đi phần nhập khẩu nguyên vật liệu về để chế biến tiếp rồi xuất khẩu), và 75% cho tiêu thụ trong nước. Nếu năm sau output cho xuất khẩu tăng 25%, thì làm tăng 25% X 25% = 6,25% cho GDP. Nếu GDP tăng tổng cộng 8% thì chỗ 75% dành cho tiêu thụ trong nước chỉ làm tăng 8% - 6,25% = 1,75% GDP, tức là phần output cho tiêu thụ nội địa chỉ tăng 1,75%/75% = 2,4% (mức tiêu thụ trong nước tăng nhanh hơn vậy, do nhập khẩu tăng nhanh). Nếu xuất khẩu tăng 13% (như Chính Phủ đề ra cho 2009), và mức tăng output cho nội địa vẫn như cũ, thì GDP tăng 25% X 13% + 1,75% = 5%. Còn nếu xuất khẩu không tăng (và cũng không giảm), thì GDP chỉ còn tăng 1,75%.

- Để bù lại cho việc xuất khẩu bị chựng lại, chính phủ có thể kích cầu trong nước, kích thích kinh tế nội địa "tự cung tự cấp" phát triển, để output cho tiêu dùng nội địa tăng lên. Hầu hết các nước đang đưa ra những chính sách "kích thích kinh tế" (stimulus plans) nhằm hạn chế suy thoái, ví dụ như giảm thuế tiêu dùng, giảm lãi suất, bơm thêm tiền vào hệ thống ngân hàng, tăng cường các công trình công cộng, v.v. Trung Quốc mới đây cũng quyết định tung ra gần 600 tỷ USD (tương đương 30% GDP) để kích thích kinh tế. Trong tháng 12/2008 Chính Phủ Việt Nam cũng tuyên bố giải pháp kích thích kinh tế bằng 1 tỷ USD, và dự kiến sẽ nâng con số này lên thành 6 tỷ USD (tương đương khoảng 7-8% GDP). Trung Quốc có thăng dự thương mại lớn (thăng dư của tháng 11/2008 lại lập kỷ lục mới, ở mức 40 tỷ USD), và là nước chủ nợ lớn, cho vay các nước khác tổng cộng hàng nghìn tỷ USD. Dự trữ ngoại tệ dư thừa khiến họ dễ dàng có thể tung một khoản tiền rất lớn để kích cầu trong nước, đảm bảo cho kinh tế phát triển. Việt Nam ở trong tình huống khó khăn hơn, vì là con nợ, và có thâm hụt cán cân thương mại cao. Bởi vậy khả năng kích cầu của Việt Nam thấp hơn Trung Quốc, và trong khi kích cầu phải thận trọng để tránh thâm hụt sâu cán cân vãng lai và giảm sâu dự trữ ngoại tệ. Do đó, ngoài việc đưa ra các biện pháp chính sách đúng đắn để hỗ trợ nền kinh tế, Việt Nam nên đặt một mục tiêu tăng trưởng khiêm tốn cho năm 2009, là năm rất khó khăn chung cho cả thế giới. Nếu như GDP của Việt Nam tăng được khoảng 2-3% năm 2009, thì đa có thể coi là rất thành công.

- Tất nhiên, bản thân con số "tăng trưởng thô" mới chỉ phản ánh "một phần sự thật", và còn phải xem "chất lượng tăng trưởng", độ bền vững ra sao. Đánh đổi một chút tăng trưởng để lấy bền vững và chất lượng có lẽ tốt hơn là vay nợ quá nhiều (dùng đon bẩy cao) để tăng trưởng nóng, đến lúc gặp khó khăn có thể bị khủng hoảng dẫn đến những hậu quả tai hại sau đó. Hoặc là phá hoại môi trường để tăng trưởng nóng thì cũng phải trả giá lại sau này. Có những cái tăng trưởng mạnh về chất lượng nhưng không xuất hiện trên con số thống kê tăng trưởng kinh tế. Ví dụ như máy tính và dịch vụ telecom tăng về chất rất nhiều trong thập kỷ qua, tuy về lượng tiền có thể không tăng đáng kể. Ngược lại, có những thứ tăng về tiền nhưng chưa chắc chất lượng đa đi lên, ví dụ như chất lượng vệ sinh thực phẩm có thể bị giảm đi, không chỉ ở Việt Nam mà ở cả các nước tiên tiến. Nếu có những cách tính tăng trưởng tinh vi hơn, trong đó tính được cả sự thay đổi về chất của các hàng hóa, dịch vụ, và môi trường, thì có lẽ chúng ta sẽ có được một bức tranh chính xác hơn về độ tăng trưởng kinh tế. (Vấn đề thay đổi chất lượng (quality bias) cũng là một trong những vấn đề được bàn đến trong việc cải thiện các cách tính chỉ số lạm phát). Trong năm 2009, kể cả nếu tăng trưởng GDP của Việt Nam bằng 0, nhưng cải thiện được các cơ chế luật lệ, cấu trúc hạ tầng, môi trường, tăng được độ minh bạch, nâng cao được mức văn hóa, v.v. để làm cơ sở cho việc phát triển bền vững của những năm sau, thì vẫn có thể coi là có sự đi lên đáng kể.

Xu hướng các ngành kinh tế trong năm 2009

- Những ngành nào có cầu lớn hơn cung nhiều thì vẫn sẽ phát triển kể cả khi kinh tế có khó khăn, đặc biệt nếu như để phát triển nó không cần nhập khẩu nhiều, không cần vốn nước ngoài nhiều. Ví dụ như các ngành giáo dục và đào tạo, dịch vụ bảo hiểm, y tế, e-commerce. Ngành điện sẽ phát triển do nhu cầu điện tăng nhanh (17%/năm trong những năm vừa qua), cung không đuổi kịp, và chính phủ sẽ phải nâng giá điện và có thêm những biện pháp khác để kích thích đầu tư vào ngành điện. Hiện giá điện ở Việt Nam (862 đồng / kwh) chưa bằng một nửa giá ở Mỹ (khoảng 0,11-0,12 $ / kwh) và chỉ hơn 1/3 giá ở Pháp (khoảng 0,11 Euro / kwh). Trong khi tổng sản lượng của toàn ngành nông nghiệp không thể tăng nhanh, thì có một lĩnh vực trong ngành nông nghiệp và công nghiệp thực phẩm có đà tăng nhanh, đấy là thực phẩm sạch (chất lượng cao, đảm bảo vệ sinh, ít chất hóa học). Ngành bảo vệ môi trường sẽ phải tăng nhanh vì đang rất thiếu ở Việt Nam. Ngành ngân hàng cũng còn đất để phát triển (nếu không tính đến mối hiểm họa về nợ xấu và khủng hoảng), vì tỷ lệ người có tài khoản ngân hàng còn dưới 20%, và những dịch vụ như thanh toán bằng thẻ còn rất ít phổ biến. Ngành dược sẽ phát triển khá nhanh vì nhu cầu thuốc thang ngày càng nhiều, người ta có thể bỏ không mua cái này cái khác chứ không ai bỏ mua thuốc chữa bệnh nếu còn có khả năng, và thuốc làm tại Việt Nam có giá thành rẻ hơn đáng kể so với thuốc nhập (dù là phần lớn nguyên liệu nhập từ nước ngoài). Ngành dịch vụ viễn thông ở Việt Nam (không kể dịch vụ "contents" và ecommerce) đa phát triển gần đến mức bão hòa (về lượng), và cầu không còn vượt cung, nên tuy vẫn sẽ làm ăn được nhưng khó có thể phát triển nhanh được nữa. Ngành này vẫn sẽ phát triển về chất, ví dụ như nâng tốc độ đường truyền internet, nhưng điều đó không có nghĩa là giá dịch vụ có thể thu tăng lên nhiều.

- Những ngành chủ yếu dành cho xuất khẩu nói chung sẽ gặp khó khăn. Trong đó có giầy dép may mặc, đồ gỗ, thủy sản, thủ công mỹ nghệ, nông nghiệp, xuất khẩu lao động, dầu hỏa. Ngành du lịch tuy không là xuất khẩu trực tiếp, nhưng có thể coi là "xuất khẩu tại chỗ" (phục vụ du khách nước ngoài), và sẽ gặp suy thoái. Giá khách sạn ở Việt Nam sẽ phải giảm đi sau mấy năm tăng chóng mặt. Giá dầu hỏa xuống dưới $40/thùng sẽ làm doanh thu và lợi nhuận của ngành dầu khí giảm đi nhiều. Việc giá gạo giao động mạnh có ảnh hưởng không tốt đến Việt Nam và đặc biệt là đến nông dân, vì tuy sau khi lên xuống một hồi giá trở về như cũ, nhưng quản lý rủi ro ở Việt Nam không được bằng ở các nước khác, dễ bị thua thiệt. Ngành gia công phần mềm cho nước ngoài có thể tránh được suy thoái (tuy rằng trên thế giới thì ngành này có suy thoái), vì chênh lệch giá lao động giữa kỹ sư phần mềm ở Việt Nam và ở các nước khác còn rất cao.

- Những gì lúc trước nảy nở ra quá nhiều, dẫn đến khủng hoảng thừa, thì sẽ gặp khó khăn, đặc biệt nếu như sự nảy nở đó dựa trên đon bảy tày chính cao, đầu cơ nhiều. Ví dụ bất động sản hiện tại đang trong khủng hoảng "thiếu vốn, thừa hàng", đặc biệt là loại "nhà cao cấp" được mua chủ yếu để đầu cơ, và các dự án khu du lịch tràn lan. Ngành xây dựng sẽ gặp khó khăn, nhiều công ty có nguy cơ phá sản, và những ngành ăn theo như vật liệu xây dựng cũng sẽ gặp khó khăn suy thoái.

Trong ngành chứng khoán, có đến 100 công ty chứng khoán và 30-40 công ty quản lý quĩ là quá nhiều so với thị trường nhỏ bé (tổng vốn hóa thị trường niêm yết hiện còn khoảng 10 tỷ USD), ắt dẫn đến nhiều công ty thua lỗ, phải đóng cửa hoặc sát nhập. (Việc có quá nhiều công ty chứng khoán cũng là một ví dụ về đầu tư kém hiệu quả). Tuy nhiên trong bản thân ngành chứng khoán, có nhiều mảng mà có cầu mà chưa có cung, sẽ phải phát triển. Ví dụ mảng đầu tư trên thị trường thế giới, mảng commodities & derivatives, các công cụ làm hedging và quản lý rủi ro cho doanh nghiệp và cá nhân. Thị trường chứng khoán Việt Nam hiện tại còn "thô sơ" và qui mô còn nhỏ (hiện chưa đến 1% dân số có tài khoản chứng khoán), nên sẽ còn phải phát triển nhiều.

- Nhiều doanh nghiệp sản xuất phục vụ thị trường nội địa sẽ có thể sẽ "dễ thở hơn" trong năm 2009, do bớt cạnh tranh từ hàng nhập khẩu. Việt Nam sẽ có xu hướng tăng thuế hoặc ngăn chặn nhiều mặt hàng nhập khẩu được coi là "không thật cần thiết" để giảm bớt nhập khẩu, nhằm cân bằng cán cân vãng lai, đồng thời có xu hướng tăng tỷ giá ngoại tệ (giảm giá đồng VND), và như vậy hàng nội sẽ có dịp cạnh tranh tốt hơn với hàng ngoại ở Việt Nam. Tất nhiên nếu đấy là doanh nghiệp sản xuất vật liệu xây dựng cho thị trường trong nước thì vẫn không thoái khỏi khó khăn do thị trường xây dựng suy thoái.

- Xu hướng các ngành ở Việt Nam cũng sẽ đi theo những xu hướng chung của thế giới. Ví dụ như xu hướng của "economy of scale", sản xuất công nghiệp tập trung về một số khu, nhiều doanh nghiệp sẽ chỉ chuyên "design" còn phần sản xuất được "outsource", và những doanh nghiệp chuyên sản xuất những mặt hàng nào đó (ví dụ đồ điện tử) phải có cỡ đủ lớn mới đạt hiệu quả kinh tế. Nhiều doanh nghiệp ở Việt Nam có thể gặp khó khăn vì bị "chệch hướng" so với những xu hướng chung đó. Ví dụ có quá nhiều doanh nghiệp lắp ráp ô tô với công suất thấp ở Việt Nam, dẫn đến hiệu quả kinh tế kém. Những ngành đoi hỏi nhiều trí tuệ và sáng tạo sẽ ngày càng phát triển (xu hướng của "thế giới hiểu biết"), còn lượng những công việc cần "nhiều chân tay" trong lĩnh vực sản xuất sẽ ngày càng ít đi. Tuy một số ngành dịch vụ sẽ gặp khó khăn trong năm 2009 (đặc biệt là dịch vụ du lịch), nhưng nhìn chung sẽ ngày càng có thêm nhiều ngành dịch vụ, và tổng tỷ lệ của dịch vụ trong nền kinh tế sẽ tăng lên.

Có khả năng xảy ra khủng hoảng tài chính 2009?

- Hiện tại Việt Nam đang có nhiều mầm mống để có thể dẫn đến một cuộc khủng hoảng tài chính năm 2009, trong đó có:

+ Thâm hụt cán cân thương mại (có thể lên tới 25 tỷ USD? Mục tiêu chính phủ đề ra là giữ thâm hụt ở mức 17-18 tỷ USD).

+ Thâm hụt ngân sách nhà nước. (Những năm vừa qua trung bình thâm hụt ngân sách khoảng 5% GDP một năm. Tuy nhiên năm 2009 thâm hụt ngân sách có nguy cơ tăng lên mạnh. Lượng thuế thu từ cuối 2008 có chiều hướng giảm, trong khi nhu cầu chi tiêu tăng lên, đặc biệt là nhu cầu cho chính sách kích thích nền kinh tế).

+ Nguy cơ giảm dự trữ ngoại tệ (có thể giảm còn dưới 10 tỷ USD ?).

+ Khủng hoảng niềm tin vào VND (hiện tại tỷ giá "forward" USD/VND lên đến 20000 trong khi tỷ giá "spot" khoảng 17300 chứng tỏ niềm tin vào VND có giảm đi).

+ Nợ xấu trong hệ thống nhà băng, do các khoản nợ để đầu cơ (bất động sản và chứng khoán). Hiện tại các nhà băng vẫn đang đưa ra con số khả quan là tỷ lệ nợ xấu dưới 2%, nhưng nếu chỉnh lại giá BĐS và chứng khoán, cũng như tỷ lệ các doanh nghiệp gặp khó khăn không có khả năng trả nợ, thì tỷ lệ này có thể cao lên nhiều.

+ Việc cố định tỷ giá USD/VND (nhiều khủng hoảng tiền tệ xảy ra trước đây xuất phát từ việc cố định tỷ giá).

+ Toàn thế giới đang mất ổn định về tài chính. Tỷ giá các ngoại tệ mạnh với nhau, và giá cả các mặt hàng như vàng, dầu hỏa, sắt thép, gạo sẽ tiếp tục giao động mạnh trong năm 2009.

+ "Truyền nhiễm" (contagion) làm cho tình hình kinh tế của toàn thế giới nói chung, và châu Á nói riêng, có thể còn tồi đi hơn dự kiến vào năm 2009, làm cho nước nào cũng có thể bị khủng hoảng.

+ Đầu tư hiệu quả thấp, đầu cơ nhiều.

+ Tỷ lệ doanh nghiệp gặp khó khăn lên cao, kinh tế có dấu hiệu trì trệ.

+ Trình độ quản lý không cao, nhiều sơ hở.

(Đồ thị: thâm hụt ngân sách của Việt Nam. Nguồn: tổng cục thống kê)

- Những mầm mống trên nếu để cho cộng hưởng với nhau và không giải quyết thì ắt sẽ tạo ra khủng hoảng. Nếu khủng hoảng xảy ra, thì có thể có những hậu quả như: VND mất giá mạnh, lạm phát tăng cao, nhiều ngân hàng và doanh nghiệp phá sản, kinh tế suy thoái, thất nghiệp tăng cao, v.v., và nếu thế thì các dự đoán ở các mục phía trên không còn đúng. Mặt khác, Việt Nam hiện vẫn còn có đủ thời gian để có thể kịp thời đưa ra các biện pháp nhằm chống khủng hoảng, tạo điều kiện cho kinh tế ổn định vượt qua được năm 2009 khó khăn. Bởi vậy, tác giả nghĩ rằng khả năng Việt Nam bị khủng hoảng tài chính "nặng" trong năm 2009 (không kể những đợt sóng gió "nhẹ") hiện chưa cao, và hy vọng rằng nó sẽ không xảy ra. Nhưng tất nhiên điều đó còn phụ thuộc vào sự quyết tâm và sáng suốt của chính phủ, và các yếu tố ngoại cảnh.

Những biện phát nhằm phát triển chứng khoán và chống khủng hoảng

Để phát triển bền vững và phòng chống khủng hoảng, Việt Nam cần thực hiện đồng bộ nhiều giải pháp, trong đó có những giải pháp có tính chiến lược, lâu dài, và có những giải pháp có tính chiến thuật, áp dụng cho những giai đoạn ngắn. Mục đích số một trong thời điểm hiện tại là tạo một môi trường kinh tế và xã hội ổn định, và ngăn chặn cuộc khủng hoảng tài chính thế giới để nó khỏi tràn vào và gây ra khủng hoảng tài chính ở Việt Nam. Sau đó mới nói đến chuyện tăng trưởng. Dưới đây là một số ý tưởng về những biện pháp có thể thực hiện.

- Mềm dẻo hơn trong chính sách tỷ giá ngoại tệ, để hạn chế thâm hụt cán cân vãng lai, tránh thụt giảm sâu dự trữ ngoại tệ (có thể hỗ trợ xuất khẩu và hạn chế nhập khẩu bừa bãi bằng việc điều chỉnh tỷ giá ngoại tệ), và tránh chuyện giá chợ đen chênh lệch quá lớn so với giá chính thức, ảnh hưởng xấu đến cách doanh nghiệp và gây tham nhũng. Việt Nam mới đây đa nới lỏng biên độ tỷ giá USD/VND, nhưng vẫn có thể mềm dẻo hơn nữa. Ngoài việc nới biên độ, có thể cho phép tỷ giá chính thức thay đổi từ từ hàng năm (ví dụ mỗi tháng cho phép reference rate thay đổi trong vòng +-1%, ngoài việc cho phép biên độ +-5%), để vừa đảm bảo sự ổn định của đồng VND, nhưng vừa cho phép điều chỉnh tỷ giá hài hòa theo các điều kiện của nền kinh tế. Hơn nữa, thay vì dùng USD làm "chuẩn", có lẽ đa đến lúc có thể dùng một rổ tiền tệ, trong đó có cả Euro, Yên, Nhân Dân Tệ, và có thể cả vàng, để có một "mốc" ổn định hơn, và phản ánh đúng hơn thương mại của Việt Nam.

- Phát triển, củng cố hệ thống ngân hàng và giữ lãi suất ở mức thấp vừa phải. Bảo hiểm bắt buộc cho tiền gửi của dân ở ngân hàng, nhằm nâng niềm tin vào hệ thống ngăn hàng. Kiểm tra chặt chẽ hơn sổ sách của các ngân hàng, đặc biệt là các khoản nợ xấu, và xử lý kịp thời các ngân hàng có

tỷ lệ nợ xấu quá lớn. Khuyến khích cho vay cho sản xuất và tiêu dùng, nhưng ngăn chặn việc cho vay để đầu cơ, vay quá khả năng trả nợ. Ngăn chặn không cho ngân hàng thương mại tham gia đầu cơ. Không nới lỏng tiền tệ quá (dễ dẫn đến đầu cơ và lạm phát) nhưng cũng không thắt chặt quá (và không thắt chặt đột ngột). Các doanh nghiệp (và cả cá nhân) rất cần có một môi trường tài chính ổn định để có thể phát triển, và một trong những yếu tố của ổn định, là lãi suất ở mức vừa phải. (Lãi suất trên 20% như năm 2008 là quá cao, làm nhiều doanh nghiệp ngạt thở). Chính phủ có thể đảm bảo là lãi suất dài hạn (cho cá nhân và doanh nghiệp có "credit rating" cao) không quá 10%/năm. Khuyến khích phát triển dịch vụ thanh toán bằng thẻ và thanh toán điện tử, nhằm giảm lượng tiền giấy lưu thông (kể cả VND và ngoại tệ, và như vậy cũng giải quyết được vấn đề có nhiều tiền ngoại tệ giả ở Việt Nam), tăng độ quay vòng của tiền (dẫn đến kích thích phát triển kinh tế), và tăng hiệu quả trong công việc kiểm toán. Có chính sách mở tài khoản ngân hàng và cấp thẻ thanh toán cho toàn bộ nhân dân, kể cả những người nghèo nhất, và đẩy mạnh việc sự dụng chuyển tiền ngân hàng trong mọi khoản thanh toán (thuế má, lệ phí, trợ cấp xã hội, v.v.) thay vì dùng tiền mặt.

- Cân đối nhập khẩu so với xuất khẩu và đầu tư nước ngoài, và hạn chế nhập đồ sa xỉ phẩm. Chỉ tiêu Chính Phủ đề ra hiện tại cho năm 2009 là nhập khẩu 84 tỷ USD, tuy nhiên con số này có thể sẽ phải giảm đi nữa khi xuất khẩu và đầu tư nước ngoài giảm. Theo Bộ Công Thương, 76% nhập khẩu của Việt Nam là đồ máy móc, phụ tùng và nguyên liệu phục vụ sản xuất, 16,7% là giấy, dầu ăn, đá quí và kim loại quí hiếm, và 7,3% là thuốc lá, xe hơi và phụ tùng xe gắn máy. (Tỷ lệ trên thực tế có thể khác vậy nhiều do nhập "lậu" ?). Những đồ "sa xỉ phẩm" như xe hơi, thuốc lá, đá quí có thể đánh thuế nặng hơn nữa để hạn chế nhập khẩu. Khi xuất khẩu giảm thì nhập khẩu máy móc và nguyên vật liệu phục vụ xuất khẩu tự khắc giảm theo. Còn những máy móc và nguyên vật liệu phục vụ sử dụng trong nước có thể cần phải hạn chế nhập khi tìn hình khó khăn. Ưu tiên nhập máy móc từ những người bán hàng cho phép nợ dài hạn hoặc trả dần trong nhiều năm, một hình thức

làm cho người bán hàng cũng góp phần đầu tư vào Việt Nam, làm giảm thâm hụt cán cân vãng lai. Kiểm tra chặt chẽ hơn các cửa khẩu biên giới để chống nhập lậu.

- Tăng hiệu quả đầu tư. Tỷ lệ đầu tư ở Việt Nam (35-40% GDP) là rất lớn, không cần tăng thêm mà ngược lại có thể giảm đi trong tình hình thế giới khó khăn. Cái cần tăng là hiệu quả đầu tư. Việt Nam cần nghiên cứu kỹ câu hỏi: tại sao chỉ số ICOR của Việt Nam lại cao hơn nhiều của các nước khác trong giai đoạn phát triển tương tự ? Làm sao để đạt hiệu quả đầu tư bằng họ? Cần phân tích xem học đa đầu tư ra sao để học tập. Chỉ cần nâng hiệu quả đầu tư lên thành ICOR = 4, và duy trì mức tiết kiệm 30% GDP, thì đa có thể đạt tỷ lệ tăng trưởng 7,5% mà không cần vay nợ nước ngoài. Cần tìm ra và giải quyết những nguyên nhân dẫn đến hiệu quả đầu tư kém ở Việt Nam. Có thể hình dung một số nguyên nhân như: đầu tư không đúng chỗ, thãng nhũng cửa quyền nhiều, cơ chế không khuyến khích làm việc thực sự, trình độ và thái độ trong công việc kém những nước khác, ít sáng tạo, đầu cơ quá nhiều, v.v.

- Huy động ngoại tệ từ nhân dân. Theo một con số thống kê, hiện có 14 tỷ USD của các tổ chức và cá nhân ở Việt Nam gửi ở ngân hàng. Ngoài ra còn có thêm vài tỷ USD tiền mặt được lưu thông ở Việt Nam (và nhiều người giữ của bằng cách cất USD vào két ở nhà, thay vì gửi ngân hàng). Lượng tiền USD này có thể tạo một "gối bảo hiểm" cho Việt Nam. Trong trường hợp nợ nước ngoài gặp khó khăn và dự trữ ngoại tệ giảm mạnh, nhà nước có thể có những chính sách khuyến khích nhằm huy động ngoại tệ từ nhân dân.

- "Tự thân vận động" và không trông đợi vào sự cứu trợ của World Bank và IMF. Bản thân IFM cũng đang bị thâm hụt ngân sách, mà lại cần giải cứu nhiều nước khi khủng hoảng đến, và Việt Nam là nước nhỏ (về kinh tế), không thuộc diện qua trọng cần được ưu tiên đối với họ. Bởi vậy nếu Việt Nam có được họ giúp đỡ, thì cũng sẽ chỉ ở mức độ nhỏ, và sự giúp đỡ đó có thể đi kèm theo những điều kiện chưa chắc đa có lợi. Theo ông Joseph Stiglitz (giải Nobel về kinh tế năm 2001, người đa từ chức Chief Economist và Vice President của WB vào 1999-2000 để phản đối các chính sách của WB/IMF) thì WB/IMF làm ăn cũng rất quan liêu và bị "điều khiển bởi Wall Street", và nhiều nước

sau khi "được WB/IMF giúp đỡ" thì nghèo đi thêm, trong đó có cả Nga (trong quá trình cổ phần hóa vội vàng của Nga do WB/IMF thúc đẩy, một phần rất lớn tài sản quốc gia rơi vào tay một nhóm nhỏ tư nhân được Wall Street hậu thuẫn), các nước châu Phi (chính sách của WB/IMF không những không làm cho nông nghiệp châu Phi phát triển, mà làm cho dân châu Phi bị chết đói nhanh hơn), và Đông Nam Á (Indonesia xảy ra bạo loạn sau khi áp dụng các chính sách cứng nhắc do IMF/WB áp đặt trong cuộc khủng hoảng tài chính châu Á).

- Xây dựng hệ thống bảo hiểm và phúc lợi xã hội. Ví dụ bảm hiểm y tế sức khỏe, bảo hiểm thiên tai, bảo hiểm thất nghiệp, quĩ lương hưu tối thiểu bắt buộc, trợ cấp cho dân nghèo, phát sữa cho trẻ em (học tập chính sách của Nhật Bản thời nước này còn nghèo). Có lẽ một trong những cách kích thích kinh tế xã hội hiệu quả nhắt bằng tiền nhà nước chính là cho dân nghèo vay ưu đai (học tập mô hình microcredit của ông Muhammad Yunus, giải Nobel về hòa bình, và nhà băng Grameen Bank do ông ta lập nên) để họ có thể làm việc hiệu quả hơn, thoát khỏi cảnh nghèo đói. Ngoài dân nghèo, còn có những diện khác cần được vay ưu đai (và giúp đỡ nói chung), ví dụ như sinh viên và những ngoanh nghiệp tư làm những công việc có nhiều ích lợi xã hội. Xây dựnng luật phá sản để cá nhân hay doanh nghiệp không có khả năng trả nợ có thể tuyên bố phá sản, có cơ hội được làm lại từ đầu.

- Hướng sự phát triển theo hướng bền vững, tăng về chất, bảo vệ môi trường. Thế giới đang tiêu thụ tài nguyên thiên nhiên quá mức bền vững (tiêu trong vòng 10 tháng đa hết lượng tài nguyên sinh ra trong 1 năm), và nếu tiếp tục đà phát triển kiểu như như vậy thì sẽ nhanh chóng đi vào ngõ cụt, không tránh khỏi khủng hoảng. Bởi vậy cần phát triển về chất, tăng chất lượng của các sản phẩm và dịch vụ, đồng thời giảm mức tiêu thụ tài nguyên thiên nhiên. Vấn đề ô nhiễm môi trường đang trở nên khá trầm trọng ở Việt Nam (một trong những hậu quả là tỷ lệ người bị ung thư tăng cao ở mức báo động). Nếu chỉ lấy con số tăng trưởng GDP làm mục tiêu phát triển thì có nguy cơ dẫn đến "moral hazard" là phá hoại môi trường nhằm tăng nhanh output. Ví dụ giả sử một loại hình sản xuất nào đó cho ra output là 10 đồng nhưng để ra được output đó thì làm hại môi trường ở mức mà muốn khôi phục lại được như cũ phải mất 9 đồng, thì output "thực sự" sau khi tính đến yếu tố môi trường chỉ còn 1 đồng, nhưng trong GDP vẫn hiện 10 đồng, và cái "output âm" do môi trường bị hại đi không được tính đến. Cần sử dụng những cách tinh tăng trưởng kinh tế xã hội tinh tế hơn, trong đó tính cả yếu tố môi trường. Cần có hệ thống thu lệ phí môi trường (chủ của các xe cộ, nhà máy, công trình xây dựng, v.v. có làm ảnh hưởng xấu đến môi trường thì phải nộp lệ phí để bù lại) và lệ phí đó phải được dùng vào việc làm sạch môi trường và để khuyến khích sử dụng "phương tiện sạch". Ngoài ra, cần đẩy mạnh việc ngăn chặn sự tăng dân số ở Việt Nam (hiện tại đa ở mức quá

tải cho môi trường).

- Thận trọng trong việc kích thích kinh tế bằng tiền nhà nước. Nhiệm vụ của chính phủ và quốc hội không phải là "GDP năm 2009 phải tăng mấy phần trăm" (nó tăng được mấy phần trăm là phụ thuộc rất nhiều yếu tố, trong đó có nhiều yếu tố nằm ngoài tầm kiểm soát của Việt Nam), mà là đảm bảo an toàn và công bằng xã hội, xây dựng hệ thống luật pháp và các cơ chế luật lệ hợp lý, đảm bảo một hệ thống tài chính ổn định, tạo điều kiện cho nhân dân mở mang và doanh nghiệp phát triển. Khả năng tài chính của nhà nước có hạn (và đặc biệt năm 2009 ngân sách có thể gặp khó khăn), chỉ nên đầu tư thêm (trực tiếp, hoặc gián tiếp qua các chính sách tài chính khuyến khích tư nhân đầu tư) vào những chỗ có tính chiến lược, có hiệu quả và lợi ích công cộng cao (ví dụ như hệ thống giao thông, đê điều, giáo dục, khoa học công nghệ, y tế, điện lực phục vụ toàn dân), và cần quản lý đầu tư tiền công chặt chẽ để phòng chống lãng phí tham nhũng rút ruột. Nhiều nước trên thế giới đang đưa ra những gói kích thích kinh tế nhằm đối phó với suy thoái, và Chính Phủ Việt Nam cũng đang làm theo (dự kiến chi 6 tỷ USD cho kích cầu và kích đầu tư), tuy nhiên cần hết sức thận trọng để khỏi lãng phí, thâm hụt nặng thêm ngân sách mà hiệu quả không cao. Như có viết ở phía trước, vấn đề của Việt Nam không phải là "thiếu đầu tư" mà là "thiếu hiệu quả đầu tư". Về vấn đề kích cầu, tầng lớp cần được kích cầu nhiều nhất có lẽ là tầng lớp người nghèo, nếu kích cầu thì nên chú trọng đến họ. Nếu có những mặt hàng bị ế thừa thì chủ yếu là các doanh nghiệp cần tự điều chỉnh sao cho sản xuất đúng cái cần thiết hơn, chất lượng tốt hơn, quảng cáo tốt hơn, giá cả hợp lý hơn, v.v., và nhà nước có thể định hướng, gợi ý, nhưng không nên can thiệp vào, trừ một số trường hợp đặc biệt có ảnh hưởng lớn đến xã hội.

- Đẩy nhanh tiến độ cải cách cơ chế và luật lệ, và tăng độ công khai và minh bạch trong quản lý. Tạo ra một cơ chế hợp lý, phát hiện và chỉnh sửa kịp thời các sơ hở trong quản lý, để có thể chống một cách hiệu quả những hiện tượng tham nhũng, cửa quyền, lãng phí, lừa đảo, trốn thuế, v.v. Đây là vấn đề rất lớn, có rất nhiều cái phải làm. Để đạt được mức độ minh bạch và hiệu quả như các nước tiên tiến sẽ cần rất nhiều năm. Ngoài ra không phải luật lệ gì của các nước tiên tiến cũng hợp lý, Việt Nam nên học tập các nước một cách có chọn lọc.

Thị trường chứng khoán Việt Nam

- TTCK (thị trường chứng khoán) Việt Nam, sau giai đoạn 2006-2007 tăng giá mạnh, có nhiều dấu hiệu "bong bóng" trong năm 2007 như: giá cổ phiếu quá đắt (chỉ số P/E của một số "blue chip" lên trên 50), nhiều doanh nghiệp niêm yết dùng vốn huy động được đem đầu tư tràn lan vào tài chính và bất động sản chứ không tập trung vào ngành nghề chính của mình, và có một tỷ lệ không nhỏ lợi nhuận là do đầu tư tài chính chứ không phải là do sản xuất và dịch vụ mang lại. Trong tình hình như vậy, việc thị trường sẽ phải điều chỉnh xuống là tất yếu, và chỉ cần gặp điều kiện bên ngoài "thích hợp" là đi xuống. Những điều kiện bên ngoài đó đa xảy ra từ cuối 2007 - đầu 2008 (khủng hoảng thanh khoản, lãi suất cao, lạm phát cao, bong bóng BĐS bị xì hơi, ...), khiến chỉ số VNINDEX đi xuống từ 1100 còn dưới 400, trước khi hồi phục lại một chút vào mùa hè 2008. Sự hồi

phục này kéo dài không được lâu, vì các tin xấu của cuộc khủng hoảng tài chính thế giới cộng với lợi nhuận giảm sút của nhiều công ty niêm yết và sự rút vốn của nhà đầu tư nước ngoài (trong tình hình khủng hoảng thế giới các nhà đầu tư nước ngoài "co lại" và rút vốn ra khỏi các nơi được coi là có độ rủi ro cao), khiến cho thị trường tiếp tục xuống chỉ còn 300 điểm vào cuối 2008. Chính phủ có những tuyên bố sẽ "giải cứu TTCK" trong năm 2008, tuy nhiên đa không có giải pháp hữu hiệu nào để ngăn cản được sự đi xuống. (Trong giai đoạn cuối 2007 - đầu 2008 tác giả bài viết này cũng

tư vấn cho một công ty đầu tư là nên bán chứng khoán đi, tuy rằng cho đến hè 2008 tác giả chưa nhận thức được sự nghiêm trọng của khủng hoảng toàn cầu và vẫn hy vọng là tình hình tài chính sẽ ổn định. Nhưng cùng với sự phá sản của ngân hàng đầu tư Lehman Brothers vào 09/2008 thì tác giả cũng dự đoán "bi quan hơn" là VNINDEX có nhiều khả năng xuống dưới 300).

- Nhiều nhà đầu tư bị "sạt nghiệp vì cổ phiếu" trong lúc thị trường đi xuống, vì hai lý do chính: 1) đánh giá sai về thị trường hoặc dựa trên các tư vấn sai, ngụy biện về giá trị của cổ phiếu, mua "theo phong trào" với giá đắt mà cứ nghĩ là nó sẽ đi lên; 2) quản lý rủi ro kém, vay nợ nhiều để đầu tư cổ phiếu (ví dụ có 500 triệu nhưng vay thêm 500 triệu nữa để đầu tư 1 tỷ, khi giá đi xuống 1/2 thì mất 100% vốn chủ sở hữu). Về điểm thứ nhất, không chỉ có các nhà đầu tư cá nhân, mà các tổ chức và doanh nghiệp cũng "quá lạc quan" về giá cổ phiếu. Nhiều đợt IPO năm 2007 có giá quá cao so với "fair value", ví dụ như VCB (Vietcombank) định giá khởi điểm cho IPO là 100 ngàn, trong khi theo các phương pháp định giá thông thường thì giá trị không quá 50-70 ngàn một cổ phiếu (các đối tác nước ngoài đa khôn ngoan từ chối mua cổ phần VCB khi nhà băng này đoi giá quá cao, nhưng các nhà đầu tư Việt Nam thì lại vay nợ để mua, kết quả là đến năm 2008 có nhiều người mất trắng khoản tiền đầu tư vào VCB). Về điểm thứ hai, "quản lý rủi ro" là một khái niệm còn rất mới mẻ trên TTCK Việt Nam, kể cả nhiều "chuyên gia đầu tư" còn khá mơ hồ về vấn đề này, và hầu hết các nhà đầu tư không được tư vấn về quản lý rủi ro mà chỉ được "gợi ý" về "nên mua nên bán cái gì".

- Năm 2009 là năm thử thách cho kinh tế thế giới và Việt Nam, và không loại trừ khả năng TTCK có thể giảm tiếp (chứng khoán khi lên thì có thể lên quá đà, đắt hơn "fair value" nhiều lần, và khi xuống thì cũng có thể xuống quá đà, rẻ hơn "fair value" nhiều lần). Tuy nhiên, nếu như thời điểm 2007 có nhiều cổ phiếu quá đắt so với "fair value" thì hiện tại đa thấy những cổ phiếu "chất lượng cao" mà lại khá rẻ hơn "fair value". Nhiều khả năng là lãi suất cơ bản se được duy trì ở mức dưới 10% trong năm 2009 và những năm sau (hiện là 8,5%). Như vậy, những doanh nghiệp nào làm ăn ổn định (có dòng tiền ổn định và mức rủi ro thấp, có dư khả năng trả nợ), và có P/E < 10 (đặc biệt nếu có price/dividend < 10), thì tương đối hấp dẫn, đầu tư vào đó tốt hơn là gửi tiền tiết kiệm. Ví dụ rổ cổ phiếu ngành điện (PPC, VSH, TBC, ...) đang tương đối hấp dẫn, vì ít bị cạnh tranh, cầu nhiều hơn cung, dòng tiền ổn định, chi phí hoạt động thấp (một khi đa xây xong nhà máy điện), chỉ số P/ E trung bình hiện tại = 7, trả lợi tức khá cao (có khi lợi tức hơn 10% giá cổ phiếu), tuy rằng tăng trưởng của ngành điện không dễ dàng (muốn tăng trưởng phải đầu tư xây thêm nhà máy điện và những đầu tư này đoi hỏi nhiều vốn và thường có thời gian hoàn vốn khá lâu). Những công ty có ban lãnh đạo giỏi, làm ăn bài bản và độ tăng trưởng cao như FPT khi có P/E < 10 có thể coi là khá hấp dẫn. Những ngành dễ gặp nhiều khó khăn trong giai đoạn 2009-2010 thì cổ phiếu cũng có nhiều khả năng rủi ro. Ví dụ như ngành dầu khí (PVD, PVS, ...), ngành chứng khoán (SSI, BVS,

PVF, ..., tuy rằng nếu thị trường đi lên lại thì giá cổ cổ phiếu của các công ty chứng khoán lớn cũng dễ tăng theo), ngành bất động sản (ví dụ như cổ phiếu VIC có độ rủi ro cao), v.v.

- Sau khi đa "xì hơi" nhiều, TTCK ít có khả năng bị giảm mạnh tiếp như năm 2008, mà ngược lại nếu có giảm sâu thêm thì sau đó có khả năng tăng lại mạnh (theo một thống kê, các TTCK trên thế giới trung bình đi lên khoảng 50% trong năm đầu tiền sau mỗi thời kỳ suy thoái; TTCK Việt Nam lúc đi lên thì có thể còn lên nhiều hơn, do độ giao động mạnh hơn). Tuy nhiên các nhà đầu tư cần thận trọng, và đặt vấn đề quản lý rủi ro lên hàng đầu, nếu không muốn bị phá sản. Một số nguyên tắc quản lý rủi ro đơn giản (nhưng khó thực hiện, vì bản tính con người hay thích làm ngược lại) mà các nhà đầu tư cá thể nên tuân thủ là: không tham lam quá và không đầu tư quá khả năng tài chính của mình (tránh vay nợ để đầu tư), thận trọng nghiên cứu kỹ trước mỗi quyết định đầu tư (thà bỏ sót còn hơn bắt nhầm, vì "cứ 5 phút lại có một cơ hội đầu tư mới đặc biệt"), không tin tưởng quá cao vào khả năng nhận định thị trường của mình hay của bất cứ ai khác (ai cũng có thể bị sai lầm, đặc biệt trong điều kiện lượng thông tin hạn chế, thị trường thiếu minh bạch), khi thấy đầu tư nào đó là sai lầm hoặc nguy hiểm quá cao thì nhanh chóng rút lui dù có đang lỗ ("the first loss is the best loss", nhiều người vì "hiếu thắng" không chịu lỗ nên để lỗ nhỏ biến thành lỗ to), phân bổ tài sản ra những đầu tư khác nhau để bù trừ rủi ro cho nhau (không quá tập trung vào một đầu tư nào), có tỷ lệ dự trữ tiền mặt (hoặc tương đương tiền) đủ lớn để phòng trường hợp bất trắc hoặc trường hợp có cơ hội thực sự hấp dẫn đặc biệt xảy đến.

----------------

Tác giả xin chân thành cảm ơn một số đồng nghiệp và bạn bè đa đọc bản thảo bài viết này và cho những ý kiến đóng góp rất bổ ích. Bài này được viết trong thời gian hạn chế, nên chắc không tránh khỏi nhiều sơ sót. Độc giả nào có ý kiến về bài viết này hoặc thông tin muốn chia sẻ, xin gửi về địa chỉ Địa chỉ email này đang được bảo vệ khỏi chương trình thư rác, bạn cần bật Javascript để xem nó . Tác giả không hứa là sẽ trả lời hết các thư, nhưng rất quan tâm đến phản hồi của độc giả, và xin chân thành cám ơn trước.

NTZ, 12/2008